[機電]★08年機械行業研究報告:鋼材漲價 擠壓機械行業盈利空間
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| (發布日期：2008-4-1 13:55:50) 來源：證券之星 |
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要點：
1-2月份宏觀數據顯示機械行業未見走弱。根據08年1-2月的數據，機械行業投資增速有所下降，而其中的交運設備制造業增速則維持高位；機械行業的工業增加值增速也稍有減緩；機械行業的利潤增速較快；而機電產品的出口增速均稍有下降，進口增速略有上漲。總的來說，考慮到春節、南方雪災等因素，這些數據均在合理范圍。
鋼材等生產要素漲價擠壓行業盈利空間。07年以來，原材料、燃料、動力購進價格持續上漲，上漲幅度超過了工業品出廠價格指數，特別是鋼材漲幅巨大，這將嚴重影響工業產品的盈利空間。反映生活資料價格的CPI的上漲也將給工資水平的提高帶來一定壓力。
選擇優勢企業，規避鋼材漲價的影響。相對而言毛利率、凈利率和所得稅率較高、鋼材成本占比越小的企業，受鋼材漲價影響較小。
對此，我們應重點關注具有高毛利率和高附加值產品的行業或企業，并通過主營業務利潤率這一指標來選擇優勢企業。
人民幣升值近期影響不大，長期影響較大。較多公司采取了調整負債結構(借入大筆美元外債等)、遠期結匯等措施鎖定了近期外匯收入的匯率。但長期看，人民幣持續升值還是會對出口較多的企業產生較大影響。
維持"謹慎推薦"評級。雖然受鋼材漲價影響較大，但行業的增長性仍然較為確定：機床工具、船舶制造、工程機械等行業仍處于景氣周期之中，增長速度較快。我們維持對于整個機械行業"謹慎推薦"的評級，重點關注毛利率較高、同時也是增長速度較快的細分子行業:機床、工程機械和船舶制造等，關注這些行業中具有高毛利率和高附加值產品的龍頭企業。
引言：市場回顧
正如我們在2008年度策略報告"多重壓力下仍將快速發展"中所指出的，2008年，機械行業以及整個中國經濟都面臨著次級債、宏觀調控、生產要素上漲等多重壓力。只有具有核心技術和高附加值產品的企業才能有效規避這些壓力。
一季度這些不利因素進一步顯現或者放大。美國次級債危機進一步加劇，美國經濟陷入衰退危機。南方遭受50年不遇的大雪災，CPI居高不下，經濟形勢不容樂觀。人民幣繼續升值，給行業的出口帶來了較大壓力。鋼鐵、能源等生產要素的持續上漲更是對行業帶來了極大的考驗。一季度鐵礦石價格上漲幅度達到了65%，大大超出預期，鋼鐵企業紛紛提高鋼材出廠價格，對于用鋼大戶機械行業的影響較大，我們調低08年機械行業的增速預期。
自2008年1月16日以來，機械設備（申萬）指數已經下跌23.02%，同期上證綜合指數下跌28.24％。其中船舶制造，重型機械，機床工具，建筑機械等板塊跌幅居前。鐵礦石漲價的影響以及經濟增速放緩是板塊下跌的主要原因。經過此輪下跌，機械板塊和整個市場的估值水平進一步下調。截止到2008年3月24日，以wind預測的數據計算，A股市場08年的平均市盈率約為28倍，機械板塊的08年平均市盈率約為27倍，已經具備一定投資價值。
一、08年宏觀經濟數據
機械行業固定資產投資增速略有下降
機械行業與固定資產投資高度正相關，是典型的投資拉動型周期性行業。從2004年以來，三大機械子行業：通用設備、專用設備和交運設備制造業，其固定資產投資維持了較高的增速，且均高于全國固定資產投資的增速。較高的固定資產投資增速帶動了整個機械行業的快速發展。08年年初，機械行業投資增速有所下降，特別是專用設備制造業投資增速有大幅減緩的趨勢，而交運設備制造業增速則維持高位。
對比07年年初的情形，再考慮到1-2月份南方雪災所帶來的影響，總的來說固定資產投資增速減緩趨勢并不明顯。
機械行業工業增加值維持高位
根據國家統計局的數據，2008年1-2月份，機械工業的工業增加值增速稍有減緩。相比07年年初的情況，減緩并不明顯。考慮到1-2月份，南方部分地區受到嚴重雪災的影響，生產和銷售均受到一定影響，增速減緩應是暫時的。我們預計08年機械行業的工業增加值增速將依然維持高位，行業依然能夠保持較高的景氣度。
機械制造業利潤增速較快
根據國家統計局的數據，2008年1-2月全國規模以上工業企業實現利潤3482億元，同比增長16.5%。我國2007年1-2月份工業企業利潤增速為43.78%，工業企業利潤增速大大放緩。CPI不斷創出新高背景下，處于嚴格管制中的電力行業利潤大幅下滑和石油加工業陷入虧損。如果剔除這些行業，則其它行業1-2月份的利潤增速達40.10%。綜合考慮08年雪災的嚴重影響以及匯率持續升值等對出口相關行業的較大負面影響之后，08年1-2月相關企業盈利的增幅仍屬于較高增速。
機械設備制造的利潤總體看仍處于較好水平，顯示了需求較為旺盛推升中游行業利潤增長。在勞動力成本出現明顯的上漲以及原材料價格居高不下的背景下，我國工業企業的盈利能力仍然能保持較高水平，這表明我國工業企業，特別是機械設備等相對中高端制造業的勞動生產率進步速度仍然比較快，并且實際上抵消了成本上升的影響。
出口增速大幅降低，值得關注
進出口數據方面，根據海關統計，2月份我國出口增速大幅下降，貿易順差大幅縮窄。2月份，我國出口同比增長6.5%，增速比1月份大幅下降20.2個百分點；進口增長35.1%，增速比1月份提高7.5個百分點；實現貿易順差85.55億美元，較去年同期下降64%。進口增速強勁，進口額增加部分多是原材料和能源產品。
我們認為2月份出口增速大幅減少的主要原因是春節和南方雪災。07年3月，也曾出現過出口增速大幅下降得情況。另外，對美國的出口增速由5.29%下滑至-5.25%。
目前美國經濟下滑對中國出口的影響還僅限于美國自身，但經過一段時間，美國經濟對其他經濟增長的影響終會顯現，可能會進一步影響中國的出口。未來幾個月的進出口數據值得關注。
而1-2月份機電產品的出口增速均稍有下降，進口增速略有上漲，考慮到春節、南方雪災等因素，這一增速在合理范圍，機械行業景氣度未見走弱跡象。
二、鋼材等生產要素漲價將擠壓行業盈利空間
原材料等生產要素的持續漲價將給機械行業帶來較大壓力。
根據國家統計局的統計，2月份，工業品出廠價格同比上漲6.6%，原材料、燃料、動力購進價格則上漲9.7%，其中原油出廠價格同比上漲37.5%，煤炭開采和洗選業出廠價格同比上漲18.5%，黑色金屬冶煉及壓延加工業出廠價格同比上漲17.9%。
原材料、燃料、動力購進價格持續上漲，并且上漲幅度超過了工業品出廠價格指數，07年10月以來，兩者的差值有進一步放大的趨勢，這必然會擠壓工業產品的盈利空間。反映生活資料價格的CPI的上漲也將給工資水平的帶來一定上漲壓力。
受到新一年度國際鐵礦石基準價格上漲65%，海運費用的連年上漲等因素的影響，08年國內鋼鐵價格呈現爆發式的上漲。各大廠商紛紛調高了鋼材出廠價格，幅度在400-900元/噸不等。2月25日寶鋼出臺二季度普碳鋼價格政策，主要產品熱軋、冷軋均上調800元/噸，上調幅度分別為21%和17%。3月19日，寶鋼再次調整鋼材出廠價格，普通熱軋產品上調價格300元，普通冷軋產品上調價格400元。
機械產品的大部分原材料是鋼鐵，鋼鐵及以鋼鐵為原材料的零配件一般都要占機械產品成本的半數左右，鋼鐵價格的大幅上漲必然會給機械行業帶來較大的成本壓力和負面影響。
鋼材價格與機械產品毛利率有一定的相關性
從歷史數據來看(不考慮宏觀調控，技術升級等其他因素)，機械類上市公司的毛利率與鋼材價格有一定的相關性：公司毛利率水平的變動要稍稍滯后于鋼材價格變動。鋼材價格在04-05年期間達到一個相對高峰，機械類上市公司05年的產品毛利率也隨之降低到近年來的最低點，鋼材漲價將降低08年機械行業的毛利率水平。
而且相對而言，普通機械類的上市公司受到鋼材漲價因素的影響較小，而專用設備類的上市公司收鋼材漲價影響較大。
優勢公司的選擇
在產品售價和企業三項費用不變的情況下，靜態估算其對于公司毛利率和凈利潤的影響（不考慮非經常性損益）。我們可以得到：
成本變動=原成本×鋼鐵在成本中的比重×鋼鐵漲幅原成本=產品售價×(１－原毛利率）
凈利潤變動(百分比)=成本變動×(1－所得稅率)/原凈利潤=(1－原毛利率)×(1－所得稅率)×鋼鐵在成本中的比重×鋼鐵漲幅/原凈利潤率
由此我們可以看到，毛利率、凈利率以及所得稅率越高的企業，所受影響較小，鋼材成本占比越小，所受的影響也越小。對此，我們應重點關注具有高毛利率和高附加值產品的企業，而回避生產低毛利率產品的企業。高毛利率和高附加值也往往代表著較高的定價權，企業還可以通過提高產品價格的方式抵消成本的增加。
企業的主營業務利潤率集中反映了企業核心產品的附加值，我們選擇高主營業務利潤率的公司作為重點關注對象。對機械工業的各個子行業的第三季度主營業務利潤率進行比較(整體法)，我們發現，船舶制造、機械基礎件、冶金礦采設備、工程機械、機床工具等子行業的產品利潤率和附加價值較高，這些行業也正是07年增速較快的子行業。與08年年度策略版權聲明：
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